Cuando el Comité de Política Monetaria del Banco de Japón concluya su reunión de dos días el 31 de julio, es casi seguro que los mercados obtendrán el mantenimiento de los tipos de interés que ya han descontado. Lo que están esperando es algo totalmente distinto: el lenguaje concreto que utilice Kazuo Ueda en su rueda de prensa de la tarde y las cifras de crecimiento e inflación del Informe Trimestral de Perspectivas que se publica junto con la decisión. Una decisión de mantener los tipos, tomada por nueve miembros del Consejo de Política Monetaria en Tokio, puede hacer que una divisa se aprecie o se deprecie un 1 % en cuestión de minutos si las palabras del gobernador apuntan a más o menos subidas de lo esperado. En un mercado en el que el yen ya ha caído hasta su nivel más bajo frente al dólar en aproximadamente 40 años, Ueda se enfrenta a uno de los ejercicios de comunicación más exigentes desde el punto de vista técnico de su mandato.
(Tipo de cambio a 27 de julio de 2026; las conversiones son aproximadas). En el momento de redactar este artículo, el dólar se cotiza a aproximadamente 163,57 yenes —un tipo de cambio que no se veía desde mediados de la década de 1980—, y el yen ha alcanzado un nuevo mínimo de 40 años, situándose en 163,99, en la sesión previa a la publicación de este artículo.
El tipo más alto del Banco de Japón desde 1995 mantiene intacto el «carry trade» del yen
El Banco de Japón elevó su tipo de referencia en 25 puntos básicos, hasta el 1,00 %, en su reunión del 16 de junio, el nivel más alto desde 1995 y la tercera subida del actual ciclo de normalización. La votación fue de 7 a 1, y Toichiro Asada —uno de los miembros del consejo recientemente nombrados por la primera ministra Sanae Takaichi— fue el único que votó en contra, alegando que se subestimaban los riesgos económicos a la baja.
Ese tipo, a pesar de ser históricamente significativo para Japón, sigue dejando un diferencial de tipos de interés de entre 250 y 275 puntos básicos aproximadamente con respecto al rango objetivo de la Reserva Federal, situado entre el 3,50 % y el 3,75 %. Esa diferencia financia una de las operaciones más duraderas de los mercados mundiales: obtener yenes a bajo coste, convertirlos a dólares, invertir en activos estadounidenses de mayor rendimiento y embolsarse el diferencial. En la práctica, la operación se acumula diariamente a través del mecanismo de renovación de posiciones en el mercado de divisas, lo que significa que, cada sesión en la que el Banco de Japón se mantiene por debajo de la Fed, los inversores globales obtienen una prima por mantener dólares en lugar de yenes.
La consecuencia es un yen que no se ha recuperado de forma sostenida desde que el Ministerio de Finanzas de Japón destinó 11,7349 billones de yenes (aproximadamente 71 700 millones de dólares estadounidenses) a operaciones de intervención directa en el mercado de divisas entre el 28 de abril y el 27 de mayo de este año —una de las mayores cifras de intervención registradas en la historia de Japón—. El yen se estabilizó brevemente tras esa intervención, pero luego volvió a caer, situándose de nuevo por encima de 163 el 21 de julio. Junya Tanase, director de análisis de divisas de JPMorgan Chase Bank, señaló que «la línea de defensa que el mercado había previsto anteriormente ha desaparecido de hecho», reconociendo que el mercado había dado por hecho que el Gobierno japonés intervendría mucho antes de que el par alcanzara los 162. El hecho de que no lo hiciera —o de que lo hiciera y el yen cayera de todos modos— ha hecho que los bajistas del yen se muestren cada vez más confiados.
Por qué el Informe de Perspectivas es más importante que la votación del viernes
El Banco de Japón publica sus «Perspectivas sobre la actividad económica y los precios» —el Informe de Perspectivas— solo cuatro veces al año, con motivo de las reuniones de enero, abril, julio y octubre. La reunión del viernes es una de esas cuatro, y las previsiones revisadas incluidas en el informe constituyen la principal indicación para el mercado sobre el nivel de convicción del banco central respecto a futuras subidas de tipos.
Según fuentes familiarizadas con el pensamiento del banco central, se espera que el Comité de Política Monetaria del Banco de Japón eleve su previsión de crecimiento del PIB real para el ejercicio fiscal 2026 hasta aproximadamente el 0,8 %, frente al 0,5 % previsto en abril. Dos factores estructurales están impulsando esa revisión al alza. En primer lugar, la inversión global en infraestructuras de IA ha generado una elevada cartera de pedidos para los sectores japoneses de semiconductores y fabricación de precisión, que son eslabones fundamentales en la cadena de suministro de hardware de IA. En segundo lugar, los temores iniciales de que el conflicto en Oriente Medio devastara la economía exportadora de Japón —a través de la interrupción de las rutas marítimas y el repunte de los costes energéticos— se han disipado en parte tras el acuerdo preliminar de alto el fuego entre EE. UU. e Irán alcanzado en junio, que provocó una caída de los precios del petróleo.
En cuanto a la inflación, el panorama es más matizado. Se espera que el mismo descenso del precio del petróleo que ha impulsado las perspectivas de crecimiento provoque una modesta revisión a la baja de la previsión del IPC subyacente del Banco de Japón para el ejercicio fiscal 2026, alejándose del 2,8 % previsto en abril. Sin embargo, algunas fuentes indican que el consejo no considera esto como un retroceso en su postura de vigilancia frente a la inflación. El aumento de los costes logísticos debido al desvío de las cadenas de suministro a raíz de la guerra, la debilidad del yen que encarece el coste de todas las materias primas importadas, y el cambio documentado en el comportamiento de las empresas japonesas a la hora de fijar precios —que están repercutiendo los aumentos de costes de forma más activa que en cualquier otro momento desde la década de los noventa—: se espera que todos estos factores mantengan intacto el discurso del Banco de Japón sobre los riesgos al alza.
Los analistas de Mitsubishi UFJ Morgan Stanley Securities describieron claramente este enfoque en una nota de análisis: es probable que el Banco de Japón mantenga su opinión de que los riesgos para las perspectivas de precios se inclinan al alza, al tiempo que señalan diciembre como la fecha prevista en su escenario base para la próxima subida de tipos. La nota añadía que ese momento «podría adelantarse a septiembre u octubre si el Banco de Japón intensifica la alarma ante un exceso de inflación, o si las incesantes caídas del yen llevan al Gobierno a considerar que una subida de tipos es inevitable».
Cómo interpretar las palabras de Ueda: qué significan las señales
La rueda de prensa de Ueda tras la reunión, prevista para las 15:30 hora estándar de Japón del 31 de julio —es decir, las 02:30 hora del Este del viernes—, será analizada en tiempo real por las mesas de divisas de todo el mundo. La señal más reveladora será el lenguaje utilizado para describir la trayectoria de la inflación en relación con las previsiones del consejo. Hay que prestar atención a estas expresiones concretas:
Si Ueda califica los riesgos al alza para la inflación como «mayores de lo evaluado anteriormente» o da a entender que las expectativas a medio y largo plazo han aumentado de una forma que supera la zona de confort del Banco de Japón, los mercados lo interpretarán como una postura «hawkish» y el yen debería fortalecerse, lo que reduciría el diferencial de carry y aumentaría la probabilidad de una subida de tipos en octubre. Según se informa, el indicador compuesto de Bank of America —basado en la metodología del Banco de Japón— ya ha superado el umbral del 2 % en las expectativas de inflación a medio y largo plazo, lo que concuerda con una interpretación «hawk».
Si Ueda mantiene el enfoque actual de que «existen riesgos al alza, pero son gestionables» sin endurecer el tono, la señal será ambigua y se mantendrá el carry trade. Los mercados han valorado octubre y diciembre casi por igual: una encuesta de Bloomberg realizada esta semana a 52 economistas reveló que el 40 % se decanta por octubre y el 50 % por diciembre, y el 59 % de los encuestados citó la influencia del Gobierno de Takaichi como un probable factor disuasorio para una actuación anticipada. Otra encuesta de Reuters realizada el 23 de julio a 87 economistas reveló que el 86 % espera una subida de 25 puntos básicos hasta el 1,25 % para diciembre.
También se espera que el comité actualice sus previsiones sobre la reducción gradual de las compras de bonos del Estado japonés —una palanca de acción más lenta pero estructuralmente significativa que afecta a los rendimientos japoneses a largo plazo independientemente del tipo de interés oficial—. A medida que el extremo largo de la curva de rendimientos japonesa se eleva debido a la reducción gradual y continuada de las compras, los activos nacionales japoneses resultan relativamente más atractivos para los inversores institucionales, lo que reduce progresivamente el incentivo para financiar posiciones de carry trade en el extranjero.
Riesgo del carry trade: lo que nos indica agosto de 2024 sobre el viernes
La mecánica del carry trade genera un riesgo que no se tiene suficientemente en cuenta en los análisis sencillos previos a las decisiones sobre tipos de interés. Cuando el Banco de Japón anunció una subida menor de lo esperado en agosto de 2024 —tan solo 15 puntos básicos—, junto con una señal de la Fed de que se avecinaban recortes, la compresión resultante del diferencial de tipos de interés desencadenó una rápida liquidación en cadena de las posiciones de carry en yenes a nivel mundial. Los índices bursátiles mundiales cayeron bruscamente en cuestión de días. Las llamadas de margen sobre las posiciones de carry apalancadas forzaron ventas en todas las clases de activos, ya que los inversores se apresuraron a recomprar yenes para reembolsar los préstamos denominados en yenes.
Ese mecanismo de agosto de 2024 es totalmente relevante para el reto de comunicación del viernes. Una sorpresa «halcón» —un lenguaje que anticipe de forma creíble la subida de octubre o que señale un endurecimiento más rápido hacia el tipo neutral— podría reducir el diferencial de carry en las expectativas a plazo de los mercados, lo que desencadenaría una liquidación parcial de las posiciones cortas en yenes, hoy mucho más amplias. Naoki Tamura, miembro del consejo del Banco de Japón y una de las voces más «halcones» de la institución, ha manifestado su opinión de que el tipo de interés oficial debería avanzar hacia un nivel neutral de aproximadamente el 2 % «a intervalos de unos pocos meses», y que el banco central debería «acelerar el ritmo de las subidas de tipos sin vacilar» si se intensifican los riesgos de inflación. Al mismo tiempo, los inversores señalan que la disminución de la cautela ante una posible intervención del Ministerio de Finanzas —dado que los 11,7 billones de yenes no lograron mantener el yen por debajo de 163— y la estabilidad de la volatilidad implícita han hecho que las posiciones de carry en el yen resulten cada vez más cómodas.
La contradicción es evidente: el carry trade está más saturado —y, por lo tanto, más vulnerable a una liquidación violenta— precisamente cuando el entorno parece más favorable.
La reorganización de la junta directiva de Takaichi: la independencia del banco central en el punto de mira
La reunión del viernes supondrá el debut de Ayano Sato como miembro con derecho a voto del Consejo del Banco de Japón, tras haberse incorporado el 30 de junio como la segunda miembro del Consejo nombrada por la primera ministra Takaichi. Sato, una exacadémica de 57 años descrita como defensora de una política monetaria flexible, pronunció unas cautelosas palabras de apertura en su rueda de prensa inaugural: «La política monetaria debe centrarse en la inflación, mientras que la política fiscal debe apoyar a los hogares y las empresas afectados por el aumento de los precios». La formulación se mostró notablemente dependiente de los datos, en lugar de tener un tono directamente «halcón».
Sato sucede en el consejo a Toichiro Asada —quien votó en contra de la subida de junio—, lo que supone para Takaichi dos nombramientos con una inclinación hacia la cautela. Yusuke Miyairi, estratega de divisas de Nomura Securities, expresó claramente la preocupación institucional: «No diría que la independencia del Banco de Japón se vea amenazada en este momento, pero el Gobierno está intentando tener más poder en las decisiones de política monetaria del Banco de Japón». Los dos miembros del consejo con postura más «halcón» y con más probabilidades de impulsar subidas más rápidas —Tamura y Hajime Takata— tienen previsto que sus mandatos expiren en julio de 2027, momento en el que Takaichi obtendría la autoridad para cubrir también esos puestos.
Las cuentas políticas no son abstractas. El 86 % de los economistas encuestados por Reuters el 23 de julio prevé un tipo del 1,25 % para diciembre, pero el 59 % de los encuestados por Bloomberg cree que el Gobierno de Takaichi ralentizará el ritmo. Un banco central que suba los tipos menos de lo que los datos justificarían es un banco central que mantiene el diferencial de tipos más amplio y el yen más débil durante más tiempo, lo que prolonga una dinámica que el 79 % de los economistas encuestados ya califican de excesiva en relación con los fundamentos económicos de Japón.
El discurso sobre la inflación y el ritmo de reducción de la compra de bonos del Estado japonés son las verdaderas señales del mercado este viernes
Se espera que la declaración de política monetaria del Banco de Japón se publique alrededor del mediodía, hora de Tokio, es decir, aproximadamente a las 23:00 h (hora del Este) del jueves 30 de julio. La rueda de prensa de Ueda tendrá lugar a continuación, aproximadamente a las 02:30 h (hora del Este) del viernes.
Más allá de la propia decisión sobre los tipos de interés, los elementos específicos que aportan más información son:
El lenguaje sobre la inflación: ¿caracteriza el consejo los riesgos al alza como «aumentados» o simplemente como «que persisten»? Lo primero es un tono «halcón»; lo segundo, una señal de mantenimiento.
El enfoque sobre el crecimiento: ¿con qué grado de explicitud vincula la junta la revisión al alza del PIB a las condiciones que justificarían otra subida? Un enfoque condicional («si se mantiene la demanda de IA») es más «halcón» que uno incondicional.
La trayectoria de reducción gradual de las compras de bonos del Estado japonés (JGB): cualquier aceleración del ritmo de reducción de las compras de bonos endurecería los rendimientos japoneses a largo plazo y reduciría el atractivo relativo de las operaciones de carry trade, incluso sin un cambio en los tipos de interés.
En cuanto al yen en sí: la ministra de Hacienda, Satsuki Katayama, ha emitido repetidas advertencias sobre la posibilidad de una intervención cambiaria, aunque los mercados han descontado en gran medida esas declaraciones. La encuesta de Reuters del 23 de julio reveló que el 70 % de los economistas prevé que los tipos alcancen al menos el 1,50 % para el segundo trimestre de 2027, y el 51 % considera que ese será el tipo terminal.
Preguntas frecuentes
¿Qué decidirá el Banco de Japón el 31 de julio de 2026?
Se espera de forma abrumadora que el Banco de Japón mantenga su tipo de interés de referencia sin cambios, en el 1,00 %. El acontecimiento más significativo será el Informe de Perspectivas trimestral publicado junto con la decisión, en el que se espera que se revise al alza la previsión de crecimiento del PIB de Japón para el ejercicio fiscal 2026 hasta aproximadamente el 0,8 %, frente al 0,5 % previsto en abril, al tiempo que se recorta ligeramente la previsión de inflación. La rueda de prensa de Ueda tras la decisión será analizada minuciosamente en busca de indicios que apunten a si octubre o diciembre es el momento más probable para la próxima subida de 25 puntos básicos.
¿En qué consiste el «carry trade» del yen y por qué es importante la reunión del viernes para este?
El «carry trade» del yen consiste en pedir prestados yenes al bajo tipo de interés de Japón (actualmente del 1,00 %), convertirlos a dólares e invertir en activos estadounidenses al tipo de interés más alto de la Fed (3,50 %-3,75 %), obteniendo así un diferencial de aproximadamente 250-275 puntos básicos diarios a través del mecanismo de renovación de posiciones en el mercado de divisas. La operación de carry trade se mantiene estructuralmente intacta siempre que la diferencia de tipos sea amplia y el yen no se aprecie con la rapidez suficiente como para anular las ganancias acumuladas. El Informe de Perspectivas del viernes es importante porque, si el discurso de Ueda adelanta de forma creíble el calendario de futuras subidas, se reducirá el diferencial a plazo esperado, lo que hará que la operación resulte menos atractiva y podría desencadenar un desmontaje parcial —el mismo mecanismo que provocó una fuerte ola de ventas en los mercados bursátiles mundiales en agosto de 2024, cuando una medida del Banco de Japón menor de lo esperado y una señal de cambio de rumbo de la Fed se combinaron para reducir el diferencial de forma repentina.
¿Cuándo se espera que el Banco de Japón suba los tipos de interés por última vez?
Los economistas están muy divididos entre octubre y diciembre de 2026. Una encuesta de Bloomberg a 52 economistas reveló que el 40 % se decanta por octubre y el 50 % por diciembre. Una encuesta de Reuters realizada el 23 de julio a 87 economistas reveló que el 86 % espera una subida de 25 puntos básicos hasta el 1,25 % a finales de diciembre, citándose la presión política del Gobierno de Takaichi como un factor clave que podría retrasar la medida. A más largo plazo, el 70 % de los encuestados por Reuters espera que el Banco de Japón alcance al menos el 1,50 % para el segundo trimestre de 2027, y el 51 % considera que el 1,50 % será el tipo de interés final.
¿Está surtiendo efecto la intervención del yen por parte de Japón?
No de forma duradera. El Ministerio de Finanzas de Japón gastó 11,7349 billones de yenes (aproximadamente 71 700 millones de dólares estadounidenses) en la compra de yenes entre el 28 de abril y el 27 de mayo de 2026, una de las mayores intervenciones registradas hasta la fecha. El yen se recuperó temporalmente, pero luego volvió a caer. El par USD/JPY volvió a situarse por encima de 163 el 21 de julio. El responsable de análisis de divisas de JPMorgan señaló que el umbral de mercado en el que los inversores esperaban anteriormente que Japón interviniera —alrededor de 162— se ha superado ahora sin que se haya desencadenado ninguna acción, lo que, en la práctica, eleva el listón. Una recuperación duradera del yen requiere un diferencial de tipos de interés más reducido entre EE. UU. y Japón, unos costes de importación de energía más bajos o un endurecimiento más agresivo por parte del Banco de Japón; la intervención por sí sola no puede sostener ninguna subida mientras persista la prima de carry estructural.
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